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《证券分析》读后感（十三） 《证券分析》读后感（十三）——总结 第一部分《证券分析》的主要内容 《证券分析》的内容十分丰富，目前我看到脑子里的只是一部分，所以此处的主要内容，不是《证券分析》这书的主要内容，是我看到的主要内容，在此记下，为将来再看时，立个标注。 一、投资与投机的区别。我认为这是《证券分析》的核心内容。投资和投机都有三个方面的含义。1、主观方面的：大体来说，投资指追求安全和稳定的收益。（当然，收益水平要有一定高度）。投机指追求不确定的获利机会。2、客观方面的：投资指那些未来本金返还有保障，回报确定性好的证券。投机指哪些与投资型证券属性刚好相反的证券。3、行为方面的：投资指在排除单纯的价格因素后，根据证券本身可确定的属性（即投资性）来衡量内在价值，并以明显低于内在价值的价格买入以追求安全边际的行为。投机指根据市场的价格波动决定买入或卖出以获得价差的行为。 评论：投资与投机的区别，对于格雷厄姆来说是非常重要的。我原来也认为很重要，重要到夷夏大防的地步。但是在阅读《证券分析》和自己的实践中，我意识到，投资和投机有相对立的地方，但本身并不是对立的东西，两者具有相容的方面。关键在于对于一个投资者，如果要追求长期的成果，就必须对控制不确定性带来的各种损失的危害，即必须控制风险。而要有效的控制风险，就必须对不确定性的总代表——投机进行控制，无论是主观上的投机冲动、还是客观上的投机型债券，还是购买上的轻视安全边际。 二、证券分析。证券分析是在购买证券前，对证券以及购买行为和未来可能出现的结果进行的研究、对比和讨论。目的是为了得到可靠的结论来指导我们的证券购买行为，以减少风险，获得合理的回报。格雷厄姆特备指出，证券分析要获得可靠的结论就不能是投机的；即不能用投机的心态指导分析；投机性越强的证券，分析结果越不可靠；对投机型的买卖行为，分析是没有实际意义的。 评论：上面这段话，是我此次读《证券分析》最大的收获，虽然以前读，大概有了些概念，但从未如现在这么清晰。只有建立正确的投资概念，证券分析才是有用意义的。如果我计算所谓的自由现金流不过是为博取价差提供某种依据。我就会非常重视那些所谓的增长率，但是企业的增长率往往是很不确定的，而我的主观会提高这个增长率的估计值。结果呢计算出的所谓内在价值是建立在想象中的空中楼阁和事实的关联度根本不大。如果企业报出的增长率比我的估计还要高，我就会陷入更大的乐观中，不顾一切的买入。而一旦企业报出的增长率不如我的估计，我就会陷入莫名的恐惧中，拼命的所谓止损。这种不顾实际的行为，完全是在赌一个结果，是完完全全的投机。 三、证券分类。格雷厄姆抛弃了简单按照法律意义对证券进行分类的思维。而是根据证券获得的保障来把证券分成三大类1、有固定价值的债券和优先股，即最据投资属性的证券。2、投机性的债券和优先股。指本金价值会出现明显变动的证券，包括，本金安全有一定风险，但风险不大的证券，和本身可转换导致权力变化的证券。3、普通股，格雷厄姆的普通股不仅仅指法律意义上的普通股，而是指本金价值和证券收益都不确定的证券，这类证券的本质来格雷厄姆看来都是投机的。 评论：格雷厄姆的分类方法给予我很大的启发。根据证券在未来能够获得结果（收回本金及获得收益）的稳定性来区分证券，从而使我可以据此评判对证券分析的结论是否可靠。 不过我对格雷厄姆的分类结论吃保留意见。我认为格雷厄姆的分类结论依然受法律分类法的制约。格雷厄姆也认为证券的安全性根本来自证券发行者对其的承诺的保障程度，即证券分析者本身的安全性。因此，我认为，证券分类的根本应该是对证券分析者即证券源安全性的分类，此外还要考虑可能获得的收益及其保障。同时，在上次我已经认识到，价格对证券的性质也有影响。不过我认为最关键的是格雷厄姆忽略了内在价值变动对本金安全的影响，特别是内在价值不断的增长对本金安全的巨大支持作用。同时现在的通胀和频繁的利率变动对债券本金价值的影响非常大。 四、定性分析与定量分析。《证券分析》里面有大量分析的例子。就二者之间的关系，我认为就是那句话，定性分析是证券分析的必要但非充分条件。 五、财务陷阱。我在读后感系列里没有叙述和评价《证券分析》里篇幅最多的东西之一——财务陷阱。因为，我认为那些案例是在古董了点。但是，定量分析的第一步就是看企业的财务信息在多大程度上是可靠的，如果不可靠其他的东西都没依据。 第二部分、我的证券分类 证券分类的目的，主要是为证券分析的结论进行一个相对标准的测量，以便不同证券的分析结论能够相互比较。同时，通过与某种标准的衡量，使分析结论达到更为清晰的目的。 证券衡量的标准从根本上应该由证券源——即证券发行者的情况决定；其次是证券的法律分类即证券种类（这反映了不同的承诺和一定的风险承受区别）以及通胀风险；再次是价格，当我们谈论价格时是必须与证券种类为前提的。最后，在一定条件下，购买人的能力也可以起很重要。为此，我将证券分为： 一、具有明显投资属性的证券： 1、理想型企业的股票。理想型企业既在商业上具有明确的持续竞争优势，对外部环境的依赖较少，产品需求稳定，市场逐步扩张，没有决定性的代替品威胁，在一般情况下内在价值可以稳定的增长；管理层诚信、专注、精通业务；战略上稳健、理性而不失进取；财务上资产坚实、储备充足、负债合理、不良很少；再投资上必须的再投资要求很少，只需不多的再投资就能获得计划中的成长。当这类企业的股票以合理价格出售时最具投资属性。 2、理想型企业的债券，且到期日不太长。这类企业的债券的本金和承诺收益都有足够的保障。但是，1、债券无法充分享受企业内在价值的增长；2、债券的收益率与市场利率的比较和与通胀率的比较始终存在不确定性，当通胀快速上升或利率快速上升，此类债券仍有可能遭受实际损失。(一般此类债券的收益率不会太高） 3、财务坚实型企业债券。财务坚实型企业即财务稳健，现金流稳健、持续，现金储备充分；利息保障率高；管理层诚信、合格；公司战略稳健、理性。再投资需求与会计计提基本持平。但在商业上是否具有明确优势，缺乏足够证据支持，也没有明显迹象表明其内在价值有决定性缩减可能的企业。如果这类企业的债券的收益率足以抵御较高水平的通胀（接近两位数）可以持有其长期证券。否则和理想型企业的证券一样，中短期证券才有足够的投资属性。 二、有一定投机属性，但仍可作为投资品持有的证券，即在一定条件下，可以分散的以组合的形式持有： 1、财务坚实型企业股票，当其价格明显低于内在价值时。虽然，股票的本金返还基本需要市场负责，且其红利无一定承诺。但是，这类企业快速破产的可能性很小。从长期看内在价值的稳定对其股价也有较强的支持。这类证券要有足够的投资属性还必须有（1）足够而持续的，但却不会对企业的正常经营的现金需求造成威胁的红利。（2）对其投资需适当的分散。 2、具有稳定商业优势，但再投资需求较大企业的债券。一般，这类企业指公用事业、铁路、高速公路等在某一地域内可以有稳定收入，并具有一定排他性的企业。它们的收入来自其资产，生存基础既是其资产的存在。其扩张就是对资本的需求。如果这类企业的债券的收益率足以抵御较高水平的通胀（接近两位数）可以持有其长期证券。否则中短期证券才有足够的投资属性。 3、具有稳定商业优势，但再投资需求较大企业的股票，当其价格明显低于内在价值时。这类企业的股票与债券的属性相似性最大。如果两者的收益率接近，因优先考虑债券。 4、指数基金、封闭式基金、分级基金稳健类，在市场低迷时或有计划的定期买入。这三类基金的本金内在价值会随着市场不断波动，但为零的可能性极小。并且在大概率下可以随着企业资产的总体增加而在长期看实现增长。其中分级基金稳健类有赎回条款和分红条款，投资性要相对较高。 5、上述三类企业的可转换债券具有套利空间时。可转换债券的内在价值可以理解为债券-看多期权。在不考虑强制赎回的情况下。如果内涵的看多期权内在价值为零，那么转债的收益率高于普通债的收益率可参考债券持有，但投机性较强。如果内涵的看多期权有内在价值，那么经计算如果可转债整体价值与市场价值有空间，就存在套利空间。但无论如何投机性都较强。 6、经充分分析的重组、分拆、清算套利。这类行为的投机性有多大受下列因素影响很大（1）信息的准确性；（2）投资者是否接受过专业训练、有足够经验；（3）现金选择权；（4）有其他条件可提供额外保障。 7、这个大类中还可以归纳进三类企业的优先股和具有特别保障的债券，但这些证券在我国目前不多。 三、投机性质的证券 1、成长股。几乎没有价格低廉的成长股除非市场崩溃。成长股要获得高收益必须1、企业要能够长时间，大规模的成长，并且不能够因为高速发展而突然倒闭。2、最好能够在企业增速下降而导致市场对其评价下降前出售。这两点是很难进行客观评价的。实际上，很难对高速成长企业的未来进行客观、合理、有效的评估。无论购买成长股的最后结局如何，运气成分要比合理分析成分起更关键的作用。所以，购买成长股本质上是投机。 2、跟随大盘趋势买卖所谓蓝筹股、各类基金。 3、无特别保障的垃圾券或者没有或无法经过充分分析，只看到收益率的债券或相似产品。（例如保险、理财等）。 4、没有经过充分分析的小企业股份、分类基金进取型。 5、重组题材股、热门股、所谓主题投资、炒波段等等 5、杠杆融资。 说明：上述分类中每个大类随数字增加投机性也在增加。并每个大类的本质有明显区别。在各大类中，每个小类随数字增加投机性也在增加。 第三部份、《证券分析》的对我投资的启示 作为一名投资者，我希望我能在一个较长的时间内通过投资来确实，明显的增加自己的购买力。为了达到上述目标，我必须明白通过投资赚钱的基本原理和实现途径。然后，我必须考察我自己。我智力一般，如果集中精力在一处，此处可能可以做到超过一般人的平均水平，当然，前提是，在此方面，我不能太笨。同时，很多过于巧妙的所谓“技巧”并非我的能力所能掌握。因此，我必须坚持一条稳健的道路。格雷厄姆的智商从其成绩看就比我强的多。但是，其倡导的投资是追求稳健，这里面自然有其深意。所以，稳健的，以安全为核心的投资理念，绝对不是因为懦弱与不思进取。 投资是对未来不确定性的追求。因此，无论如何是不可能一点不确定性都没有的，即不可能没有风险。关键在于要控制不确定性，不能让所有的投资都建立在幻想的基础上。我的投资必须有足够坚实的基础。为此，透彻的分析必不可少。 分析的目的是为了获得可靠的、可以确实指导投资的结论。到达到这样的目的，我必须明白投资源本生的可靠性是第一位的，人的能力是第二位的。只有证券本身足够可靠，分析才可能可靠。因此，我们必须根据证券的可靠性来作为依据对证券进行必要的分类。我们只能也只需对足够标准的证券进行分析。 我只对可以归入一、具有明显投资属性的证券， 二、有一定投机属性，但仍可作为投资品持有的证券进行分析和投资。而要确定是否是上述两类证券，我必须1、根据我的分类标准进行观察；2、进行基础财务分析，对不合格的证券坚决淘汰，即使过于悲观。3、进行定性的商业调查和分析。4、评价自己是否真的有能力进行客观分析。 安全边际是格雷厄姆证券选择的基本立足点，也是我的基本立足点。安全边际可以理解为把不安全性带来的危害降低到足够的水平，或者说与不安全的距离。安全边际有两个大的范畴。对于有到期归还本金承诺的证券来说，安全边际第一来自1、证券源的投资属性有多大，2、承诺与保障之间的距离有多大，3、是否具有某种额外的担保。对于没有有到期归还本金承诺的证券来说安全边际来源于透彻、谨慎的评估内在价值后，买入价格是否明显低于内在价值。 我可以初略的认为，内在价值等于企业在一般情况下的收益。那么如果出现了对企业很不利的外部环境，企业的内在价值基础可能会被摧毁即企业处于不安全状况。此时，如果我持有股票的价格低于企业的清算价值，那么如果企业进行清算，那么我的投资依然是安全的。如果我持有股票的价格相当于企业在正常情况下年盈利的很小倍数，例如5倍。那么，如果企业能恢复，哪怕是部分恢复或者被兼并等，则我的投资依然可以是安全的，如果不能恢复则不安全。如果恢复的概率高于一定水平，比如70%，那么我可以通过组合投资几只概率类似，但经营关联度不大的企业来达到总体投入安全的目的。如果我持有股票的价格相当于企业在正常情况下年盈利的较高倍数，那么即使企业能恢复，我的投资依然可能不安全。可见，绝对的安全很难获得，但是，不同的投入价格，造成对本金安全底线要求的不一致。这种对本金安全底线的要求就可以理解成为安全边际。再配合企业的性质、组合策略以及其他可以确定的保障就可以构成一个总的安全边际。 总之，投资的真谛是：首先设法使投资的总体情况处于即使出现了某种不太理想的意外，也不会出现决定性亏损的状态。再在此基础上获得，1、绝对数量上的收益，2、长期看超过通胀的收益，3、长期看超过市场平均水平的收益。 对于证券分析，我将要按照两大步骤进行1、对证券源主要是企业进行分析。这种分析不考虑价格因素，其目的是寻找并区分出理想型企业，财务坚实型企业和具有稳定商业优势，但再投资需求较大企业。不在这三个分类或我无法分类的企业将不予考虑投资。我将不会以企业成长作为是否投资的标准，也不会刻意寻找所谓未来前途好的行业。在寻找并区分出这三类企业后，我将再考察其这些企业发行的证券种类。 2、基于价格进行考察。在第一步骤的基础上，将对证券和证券价格已经基金等的价格进行考察。我将设法设立一个机会成本标杆，这个标杆包括一个机会成本明显小的证券和一个可接受的机会成本最大的证券。所有投资的机会成本都必须小于大成本标杆。如果所考察的证券的机会成本还要小于小成本标杆，即表示可以重点投资，否则就分散投资。 | 
发表于 2012-4-22 15:49:17
