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《证券分析》读后感（四） 第一部分第二章——分析中的基本要素，质和量的因素 1、证券分析的目的。格雷厄姆认为证券分析的目的在于回到或协助回答某些非常实际的问题。格雷厄姆给出了两类这种非常实际的问题：1、出于特定目的，应该购买哪些证券。2、就某一证券而言是购买、出售还是持有。虽然，格雷厄姆只是为此写了一小段文字，但是，这两个非常实际的问题其实是目前大家议论的最热闹的话题。1、出于特定目的，应该购买哪些证券。就这个问题光所谓的“价值投资者”每天都有人在争论是不是应该购买(1)高速成长、（2）高资产收益、（3）高分红、（4）套利等等，如果加上投机者还可以分出短期上涨、趋势看涨等等。2、就某一证券而言是购买、出售还是持有这个话题就更热闹啦，甚至于每年电视台都会议论该持币过节还是出股过节！！！ 就我个人的认识来说，证券分析的目的有好多种，不止上面那两种。关键在于根据分析的目的不同，证券分析的方法、要素以及功能都会有很大的不同，从而形成不同类型的分析。 2、分析中要素。格雷厄姆指出有四大有素、人、时机、价格、证券。从书中的表述我认为格雷厄姆说的这四大要素是当时分析中比较流行的分法。不是格雷厄姆自己的认识。（因为此时格雷厄姆还没有展开对投机和投资区别的讨论，这里就笼统的讨论）例如对于格雷厄姆来说时机永远与价格联系在一起，而不是分开分析。而在证券里面，企业性质和承诺条款明显是两个基本要素。 就我的总结与认识，我认为证券分析不应该被认为是一个模式，不同类型分析的分析要素应该是不同的。我认为根据分析目的和要素的不同，证券分析应该可以分为不同的类型。比如分析企业优劣的企业分析。企业分析有可以细分出商业分析、财务分析等。又比如对同一个企业不同类似证券进行对比分析。发现套利空间的分析。在某一具体时间内，分析投资哪个证券对我们更有利的选择分析等。不同类型的分析的分析要素明显是不同的。 就商业分析来说，我认为分析要素主要包括：（1）企业的性质。就目前的状况企业的性质是什么？企业目前的表现更多的反映企业的能力还是外部环境的作用？企业如何保持现在的性质/在什么条件下能保持现在的性质？(2）外部环境。目前的宏观环境如何？是扩张的还是收缩的？是较为稳定还是不稳定？关键在于各种宏观因素对企业的影响如何，是否有决定性影响的因素？企业的竞争环境如何？是完全竞争？寡头竞争?垄断?新进入者多否？是否有决定性优势的竞争者和替代者？（3）企业的前景。综合企业性质和外部环境，企业未来的前途有哪些可能性，要实现这些可能性的条件是什么？（5）内在价值与价格，在经过上述分析后，分析者能否对企业的内在价值进行判断？目前的价格相对内在价值是高还是低？（6）投资者自己。投资者的财务状况；风险偏好；关键的投资者的能量圈即对证券的认识程度是否得到必要的要求，能否对投资标的进行客观的描述和判断。（7）安全边际。如果投资者打算投资某一证券能获得的保障有哪些？不确定性有哪些？如果以某一价格买入，企业的表现糟糕到多大程度，投资者依然可以获得保障？这种保障在什么条件下能确保投资者的本金安全。 3、证券分析中的定性和定量因素 人类分析问题的基本方法就是定性和定量两个手段。一般来说定性就是根据分析对象所具有的属性和相应的矛盾变化，从事物的内在本质来研究事物的一种方法或角度。它以普遍承认的公理、演绎逻辑和历史事实为分析的基本手段，依据一定的理论与经验，直接抓住事物特征的主要方面，同时将同质性在数量上的差异在一定程度上略去。定量分析一般来说是对研究对象进行具有数学意义地测量，在此基础上对研究对象的数量特征、数量关系与数量变化等情况依据一定的数学模型进行具有数学意义的计算、推导，并得出一定的结论的研究方法。人类在开始思考世界时，多依靠定性的方法。但是，由于人类感知能力、思考能力等的限制，人类对事物的把握程度一直有限，定性方法得到的结论往往模糊、易错、难验证，可靠性差。在近代随着数学的发展，人类依靠定量方法在自然科学领域获得了巨大的进步。目前，在自然科学领域定量方法是必须的和获得最后定论的途径，但是在经济学及其相关领域，定量方法的可靠性要差的多。为什么会这样呢？我认为一个很重要的因素就是在这样领域，数字所能代表的含义相当小。就如同格雷厄姆在本章总结处说的:（在证券分析中），单凭数据本身是不够的，如果人们认为证券的前景不明朗，或者对管理层不信任，即使统计数据显示没有问题，人们仍有可能将结论完全推翻。 也许在未来，我们真的能够仅仅用数学就能够分析一切事物，但就目前而言，这样做还属于盲目自信。我们对很多事物还很难量化，比如人性。同时，我们对很多数据的取得也相当困难，仅仅在财务分析中，目前的分析师，还没有能力对一个企业的全面的会计记录进行完整的验证分析，而且在会计中有很多数据的形成存在预期成分，这些数据往往会因为时间的延续而发生改变，甚至是很大的改变。 在《证券分析》中格雷厄姆首先承认，对量地研究更容易获得基础信息，更容易获得明确的结论。但是，格雷厄姆在本处主要分析的是定性——质的因素。 在讨论质的因素里，我认为格雷厄姆有两个论点最为重要：（1）趋势基本上属于质的因素。即使评价准确合理，质的因素也始终存在。这里所说的趋势不是股票价格的趋势，而是指企业的收益增长的趋势，即我们会认为企业会以某一个增长率增长到未来的若干年后。我们都知道企业的业绩不可能按照一个固定的数值增长或者减少。但是，在未来企业每年会取得什么成绩？这个问题目前还没有技术能测量。所以，一般我们都只能假设一个数值，当然，这仅仅是假设，和现实是两码事。那么，这个假设的数值和现实是什么关系呢？就是相对现实是高估还是低估？正如格雷厄姆说的，因为对于趋势的估计无法进行限制，所以，评估看起来是个数学运算过程，实际是一个心理过程，其结果往往具有相当的随意性。关于这一点，我们在各种评估文字里很容易见到。例如对贵州茅台未来能增长多少呢？5%，10%，20%，30%。这些数字在不同的文字里都有。这样的增长能有多少年呢？取10年甚至50年以上的都有。至于折现率取值更是五花八门。所以，不要以为一个会用二阶段净现金流折现法分析的人就是在投资，更不要以为那些告诉你该取什么样的市盈率的人在做投资。 格雷厄姆进一步指出，对于质的分析都面临一个难题：无法判断某一证券的价格在多大程度上已经反映了其质的因素，这些质的因素除了包括趋势，还有业务性质和管理能力等等。如果，一个质的因素能够被判断出来，那么，在多数情况下，人们会过于强调它们，结果造成其价格不断上涨和下跌。所以，市场的决策的依据不会是数学分析的结果。 （2）内在稳定性是主要的质的因素。格雷厄姆的书中有一个观点是至关重要的，也是他一直强调的：未来的变化是投资者必须考虑的，但是，投资者的目的是对未来加于防范，而非牟利。因此，那些具有内在稳定性的企业比表面上高速增长的企业更具投资价值。因为基于企业过去业绩作出的结论不会轻易受到未来事件的干扰——格雷厄姆。这句话我们可以看成巴菲特投资哲学的一个核心要素 通过，阅读格雷厄姆的文字和我的经验，我认为，在证券分析中，定性分析往往处于核心定位，但是这种定性的核心定位不是说某些人会在定性分析中有多么的详细。实际上，无论分析的是否详实，定性分析往往只有一个结论就是分析者对分析对象更显乐观还是更显悲观。而投机者和投资者在这里的一个重要区别是，投机者通过定量分析来证明自己的判断，而投资者通过定量分析来验证自己的判断。 在证券分析中定量分析的基础数值和计算模型的采用往往来自于定性分析的判断，并且定量分析的结果很容易被人们基于定性分析的判断所推翻。 如果分析师能够运用超乎寻常的质的因素，为一只股票的分析结论通过足够的支持，那么这会成为分析师自信和骄傲的源泉。但是，一旦承诺在很大程度山取决与质的因素即结论比统计数据所能支持的价格高出许多，那么这时所做出的结论就不够可靠。用数学语言来说，就是令人满意的数据是做出正确投资决策的必要但非充分条件。——格雷厄姆 我们可以看到很多的所谓的分析，其目的就是证明某某股票的价值可以远远比统计数据所能支持的价格高出许多。而也有很多时候，我们算出个得数，简单的比较下就出结论了。 好的分析是采取好的投资决策的前提。投资大师的一个特征就是有一套行之有效的分析体系。对于像我这样的投资学徒来说，目前第一努力目标就是建立一个好的分析体系： 1、、分析方法要得当；2、结论要可靠；3、要有一定的效率。因此，格雷厄姆关于定性和定量关系的论述对于我们来说特别的重要，因为，他提醒我们分析的基础并提醒我们不可偏执。 | 
发表于 2012-2-27 21:30:08
