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—————————————————————————————————————————————2011-09-07 08:48:03 新浪博客 邹沂臻
原文摘自：在孤独中思索 痛苦中选择
受格雷厄姆的影响，林奇对阅读财务报告也有着足够的重视，他常常根据公司财务报告中的账面价值去搜寻公司
的隐蔽性资产。
林奇对如何阅读公司的财务报告有其独特的看法：“无数财务报告的命运是送进废纸篓，这并不足为怪。封面和
彩色页张上的东西还可以看懂，但却无大价值。后面所附的数字犹如天书，但又相当重要。不过，有个办法可以
只花几分钟就从财务报告上得到有用的情况。那就是翻过封面和彩负介绍，直接找到印在较差纸张上的资产负债
表。（财务报告，或者说所有的出版物，都遵循了一条规律：纸张越差，所印内容越有价值）资产负债表中所列
出的资产和负债，对投资者来说，才是至关重要的。”林奇认为，通过公司的资产和负债，可以了解该公司的发
展或衰退情况，其财务地位的强弱等，有助于投资者分析该公司股票每股值多少现金之类的问题。
对于账面价值，林奇认为有一种理论是极为错误的，那就是如果账面价值为每股20美元，而实际售价只有每股10
美元，那么投资者就以便宜一半的价钱买到了想要的股票。这种理论的错误之处在于标出的账面价值常常与股票
的实际价值毫无关系。
账面价值常常大大超过或低于股票的实际价值。例如，1976年年末，阿兰伍德钢铁公司的
标明账面价值为3200万美元，即40美元一股。尽管如此，该公司在6个月后还是破产了。其原因在于该公司更新
了一套炼钢设备，该设备的账面价值为3000万美元，但由于计划不周，操作上又出了差错，结果毫无用处。为了
偿还部分债务，该公司以约500万美元的价格把轧钢板机卖给了卢肯斯公司，工厂的其他部分则几乎没有卖得多
少钱。
在资产负债表右面的负债很多的情况下，左面的超值资产就更加不可靠。假定说一家公司的资产为4亿美元，负
债为3亿美元，结果账面价值是正1亿美元。谁能确保负债部分的数字是实实在在的呢？假4亿美元的资产在破产
拍卖中只能卖得2亿美元，那么实际上账面价值就是负1亿美元。公司不仅一钱不值，还倒欠不少呢。投资在按账
面价值购买一种股票时，必须对这些创值到底值多少有一个详细的了解。
账面价值常常超出实际价值，同样，它也常常低于实际价值，林奇认为这正是投资者挖掘隐蔽性资产，从而赚大
钱的地方。
对于那些拥有诸如工地、木材、石油和稀有金属等自然资源的公司来说，这些资产只有一部分真实价值登记在账
面上。例如，一家铁路公司HS公司在1988年把130公里长的铁路用地卖给了佛罗里达州，当时，这块土地的账面
价值几乎为0，而铁轨的价值却达1100万美元。在这笔交易中，CSX公司除保留其在非高峰时期使用这条铁路的权
利外，还获得了2．64亿美元的完税后收入。
又如，某家石油公司或炼油厂的存货已在地下保存了40年；但存货的价格还是按老罗斯福执政时计算的。若仅从
资产负债表上看，它的资产价值可能并不高。但是若从石油的现值来看，其创值已远远超过所有股票的现价。它
们完全可以废弃炼油厂，卖掉石油，从而给股票持有者带来一笔巨大的财富。而且卖石油是毫不费事的，它不像
卖衣服，因为没有人会在乎这些石油是今年开采的还是去年开采的，也没有人在乎石油的颜色是紫红的还是洋红
色的。
60年代以后，许多公司都大大抬高自己的资产，
商誉作为公司的一项资产，常常使公司产生隐蔽性资产。
例如，
波士顿的第五频道电视台在首次获得营业执照时，它很可能为获得必要的证件而支付25000美元，建电视塔可能
花了100万美元，播音室可能又花了100万到200万美元。该电视台创业时的全部家当在账面上可能只值250万美
元，而且这250万美元还在不断贬值，到电视台出售时，售价却高达4．5亿美元，其出售前的隐蔽性资产高达4．
475亿美元，甚至高于4．475亿美元。而作为买方，在其新的账簿上，就产生了4．475亿美元的商誉。按照会计
准则的规定，商誉应在一定的期限内被摊销掉。这样，随着商誉的摊销，又会产生新的隐蔽性资产。又如，可口
可乐装瓶厂是可口可乐公司创建的，它在账面上的商誉价值为万亿美元，这个月亿美元代表了除去工厂、存货和
设备价值以外的装瓶特许权的费用，它实际上是经营特权的无形价值。按美国现行的会计准则，可口可乐装瓶厂
必须在开始经营起的4年内全部摊销完，而事实上这个经营特权的价值每年都在上涨。由于要支付这笔商誉价
值，可口可乐装瓶厂的赢利受到严重影响。以1987年为例，该公司上报的赢利为每股63美分，但实际上另有50美
分被用来偿付商誉了。不仅可口可乐装瓶厂取得了比账面上好得多的成就，而且其隐蔽性资产每天都在增长。
在由母公司全部或部分所有的子公司内也有隐蔽的资产存在。
例如在美国联合航空公司内，国际希尔顿公司的资
产值为10亿美元，赫兹租车公司的资产值为13亿美元，威斯汀饭店的资产值为14亿美元，另有10亿美元是旅行预
订系统的资产。除去债务和税收之后，这些资产的总值还是高于联合航空公司的股价。因此，投资者在购买这个
世界上最大的航空公司的股票时，实际上一分钱也没花。
当一家公司拥有另一家公司的股票时，其中也有隐蔽的资产。雷蒙德工业公司和油田电信服务公司的情况就是如
此。雷蒙德公司的股票售价为12美元一股，而每一股都代表了电信公司价值18美元的股票。所以，投资者每买～
股雷蒙德公司的股票就等于得到电信公司一股价值18美元的股票，增值了6美元。
另外，
对于可能复苏型企业来说，减税是最好的隐蔽资产。
由于实行损失账目结转，当佩思中央公司破产后，留
有巨额的税收损失可供结转。一旦佩思中央公司从破产中摆脱出来，即使它开始赢利其中数百万美元的利润仍不
用缴税。由于当时的公司所得税的税率为50％，这使佩思中央公司一开始复苏，就占有了50％的优势。佩思中央
公司的复苏使它的股票从1979年每股5美元上涨到1985年的每股29美元。投资于佩思中央公司的投资者将因此而
获得500％多的利润。
林奇认为，
市场总是存在着盲点，投资者可以以最低的风险去实现预期的利润。投资者应保持足够的耐心和敏锐
的分析能力不断地发掘市场所存在的盲点，市场盲点一旦被整个市场所认同先迈一步的投资者将会获得可喜的回
报。
对于交易者，尤其是保证金交易者来说，如果他在股市运行①相反方向被套时间太长将会被淘汰出局。这时没有
挽回的余地因为时机的把握是最关键的。除了选择具有投资价值的股票进于投资以外，投资者还应把握最佳时机
将股票卖出。至于什么时依卖股票，林奇认为有两种情况：一是公司的业务从根本上恶化，二是股价已上升过
高，超过了其自身价值。这时应毫不犹豫地迅遣将这类股票卖掉。林奇认为显示过去一二十年内的股价波动的七
术图表很有参考价值，可以帮助他判断目前股票市价是否太高穹太低。在具体操作时，投资者应当遵循更加明确
的原则：总是在合格削弱时买入，在强劲时卖出。这要么需要一个价格敏感的经其人，要么小心地设定买卖的数
量。非职业炒手，甚至职业炒手创I少能像彼得·林奇那样，能发挥出极高超的技艺，常常是付出了高昂的交易
成本，却未能达到预期的收益。
与传统的长期投资模式不同，林奇并不是在熟知了公司的内部管理信息才去投资，他不太担忧公司管理方面的问
题。在他看来，尽管管理在公司中相当重要，但在许多时候，公司的利润稳步上升并不是管理所致，而是由于公
司所从事的事业本身的声誉所致。如回收废纸并制造新纸在市场上占统治地位的福特哈佛公司；国际服务公司，
作为一家殡葬屋连锁公司，稳定地购买新居住区现存最好的殡葬屋；邓金·唐纳兹，在自己简单的业务里不断发
展；等等。一家公司所拥有的某种独一无二的特征可以使其在市场占有较大的份额，保证其利润的稳步上升，在
某种程度上可以减少人们对该公司管理方面的担忧。林奇之所以对高技术公司不感兴趣，是因为林奇认为那些高
技术公司难以让人理解，即便它们中的一些公司可能不错，但如果你不真正了解它们，它们也不会让你受益。当
然，林奇也并不否认有些分析家正在试图了解这些问题。但这些人通常都是专业人士。
林奇有一种超越其他投资者的优势，那就是林奇购买股票时寻找的是购买的理由，而许多其他投资者寻找的是不
购买的理由，如公司实行了工会化，其他新产品的问世将给公司带来巨大的冲击，国家颁布政策禁止销售某种产
品使公司利润大幅度下滑等等。其中有许多偏见影响了大多数投资者对行情的通盘研究。“
要挣钱，就得发现别
人未发现的东西，就得做别人因心理定势作祟而不愿做的事。’然奇认为这是他成功的秘诀之一。
作为互助基金的管理者，林奇除了涉足国内投资以外，还将投资触角伸到了国际投资领域。如果说所有美国货币
资产投资于海外的比例，必须大体上符合主要外汇市场的资本化程度的话，那么大部分美国机构资产组合应当投
资于海外。但是，由于地方沙文主义的作用，上述情况不会发生。尽管如此，由于各国税制、获利程度、交易风
险等因素的作用，将会促进美国机构资产组合继续流向海外。林奇经过调查发现，国际投资的无效性令人吃惊。
林奇曾访问过瑞典的一家大股票经纪公司，公司里没有一个人曾去过沃尔沃，尽管该汽车公司距哥本哈根仅320
公里。在瑞典，沃尔沃就相当于IBM、通用汽车、通用电气公司。这种情况在德国、香港、泰国等地也经常发
生，人们对公司的分析显然是不够的，在许多情况下则几乎根本没有分析。由于市场的无效率性，使有胆识的投
资者很可能在国外投资中赚很多钱。
林奇的胆识
使他毫不迟疑地向国外投资。例如，林奇在考察雄狮食品超级市场时，发现雄狮食品超级市场25％的
股票掌握在比利时德尔·黑兹公司的手中，而雄狮食品超级市场的股值远远超出德尔·黑兹公司的股价。所以，
林奇大笔购入比利时德尔·黑兹公司的股票，后来德尔·黑兹公司的股价从每股30美元上升到120美元，而相比
之下，雄狮食品超级市场的股票价格才上升了仅仅50％。又如，瑞典仅有几家保险公司上市。当美国保险公司获
利率提高，保险费上涨之时，大家都预期这些公司将在世界各地大赚其钱。然而，斯堪的纳维亚公布的业绩仍然
不佳，而它的竞争者已被淘汰出场。股票在利润回升之前是不会升值的。
林奇抓住时机购买了这些股票，从而获
得了8倍到10倍的收入。
林奇认为他在欧洲等地的成功机会要远多于在美国。购买2个月后，他仍对至少～半的欧洲公司感到满意，而美
国则仅有1／A的公司尚可。"法国的经纪人是可怕的"，他说，"你仔细地分析一家公司，就会发现那些经纪人制
定的目标很难实现。他们不知从哪里变出了那些数字。"
在国家当中，林奇对那些其他的资金经理们感到不安因此不想投入大量资金的国家最为中意。比如说意大利，它
的存款利率在全世界名列前茅，这将有助于把大量的钱引人到股票方面。当林奇在米兰交易所购买IFI时，那家
公司将菲亚特汽车和其他公司持股价值的40％并入公司资本。
SIP是一家电讯公司，以现金流量的1．5倍出售。换言之，意大利公司的股价相当便宜。
林奇最高兴的是他能在其他美国投资机构之前买进外国股。其中的一些股票有巨大的资本市场，能够吸收巨额的
投资。当这个过程持续足够长的时间，该股票将会被过多的美国人所有时，那就到了转移目标的时候了。
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发表于 2011-12-1 23:02:05
